इंडोनेशिया पर MSCI के स्टैंडअलोन वर्गीकरण का जोखिम: अर्जेंटीना, रूस और पाकिस्तान से क्या पता चलता है

वैश्विक शेयर फंडों से इंडोनेशिया की दूरी बढ़ने का खतरा

MSCI की उभरते बाजारों की श्रेणी से इंडोनेशिया को हटाने का प्रस्ताव है। निवेशकों से 30 अप्रैल, 2027 तक राय मांगी गई है और अंतिम फैसला 30 जून, 2027 तक आने की उम्मीद है। स्टैंडअलोन दर्जे में जाने पर इंडोनेशियाई शेयर उन उभरते और सीमांत बाजार सूचकांकों, दोनों से बाहर हो जाएंगे जिन्हें अंतरराष्ट्रीय निवेश फंड इस्तेमाल करते हैं।

15 अक्टूबर, 2026 को हुई घोषणा के पीछे शेयरों के अपारदर्शी स्वामित्व, संदिग्ध समन्वित कारोबार और नियमों को पर्याप्त रूप से लागू न किए जाने को लेकर चिंताएं थीं। परामर्श प्रक्रिया के दौरान इंडोनेशिया उभरता बाजार बना रहेगा। MSCI यह तय करने से पहले ऐसे सबूत मांग रहा है कि सुधारों से बाजार की कार्यप्रणाली बेहतर हुई है या नहीं।

16 अक्टूबर को निवेशकों की तीखी प्रतिक्रिया हुई। जकार्ता कंपोजिट इंडेक्स 11.6% गिरा और शेयरों के मूल्य से करीब 65 अरब डॉलर मिट गए। पहले कारोबारी सत्र में सूचकांक 5,193.22 तक गिर गया था, जो करीब 11% की गिरावट थी। कारोबार अस्थायी रूप से रोकना पड़ा। उस सत्र में विदेशी निवेशकों ने 2.92 ट्रिलियन रुपिया के शेयर बेचे।

2021 में अर्जेंटीना का दर्जा घटाए जाने और 2022 में रूस को हटाए जाने से पता चलता है कि स्टैंडअलोन दर्जे में जाना कितना गंभीर हो सकता है। दोनों मामलों में बाधाएं अलग थीं: अर्जेंटीना ने निवेश की रकम के आवागमन पर पाबंदियां लगाई थीं, जबकि प्रतिबंधों और कारोबार पर रोक के कारण कई अंतरराष्ट्रीय निवेशकों के लिए रूस में निवेश करना संभव नहीं रहा।

पाकिस्तान इसका एक पुराना उदाहरण है। वह 2008 के अंत में सीधे उभरते बाजार से स्टैंडअलोन बना और फिर मई 2009 में सीमांत बाजारों में शामिल हुआ। यह इतिहास इसलिए अहम है क्योंकि स्टैंडअलोन दर्जे के बाद कई नतीजे संभव हैं: व्यापक सूचकांकों में वापसी, लंबे समय तक उनसे बाहर रहना या आखिरकार किसी देश के सूचकांकों का बंद हो जाना।

स्टैंडअलोन दर्जे से क्या बदलता है

MSCI का बाजार वर्गीकरण ढांचा बाजार तक पहुंच, पात्र कंपनियों के आकार और उनके शेयरों में कारोबार की सुगमता का आकलन करता है। आर्थिक विकास भी एक मानदंड है, जिसका इस्तेमाल खास तौर पर यह तय करने में होता है कि कोई बाजार विकसित बाजार के योग्य है या नहीं।

स्टैंडअलोन सूचकांक MSCI के उभरते और सीमांत बाजार सूचकांकों से बाहर होते हैं। किसी देश का अपना MSCI सूचकांक फिर भी हो सकता है, लेकिन उन व्यापक सूचकांकों को ट्रैक करने वाले फंड अपने सामान्य आवंटन के तहत उस देश में निवेश नहीं करेंगे।

MSCI का कहना है कि बाजार तक पहुंच या आकार और तरलता में गंभीर गिरावट से स्टैंडअलोन दर्जा मिल सकता है। तरलता का मतलब है कि निवेशक कीमत में बड़ी हलचल किए बिना कितनी आसानी से शेयर खरीद या बेच सकते हैं। बाजार तक पहुंच में कारोबार करने, मुद्रा बदलने और निवेश से मिली रकम को बाहर ले जाने की व्यावहारिक क्षमता शामिल है।

सूचकांक फंड आम तौर पर किसी बेंचमार्क की संरचना के अनुसार शेयर खरीदते हैं। इसलिए किसी देश को हटाने पर उन्हें उसके शेयर बेचने पड़ सकते हैं। खुद निवेश चुनने वाले प्रबंधक भी बाहर निकल सकते हैं, अगर उनके निवेश नियम सिर्फ उभरते बाजारों तक सीमित हों। सीमांत बाजार का दर्जा कुछ सीमांत बाजार फंडों से निवेश ला सकता है; लेकिन MSCI की इन दोनों व्यापक श्रेणियों में स्टैंडअलोन बाजारों के लिए ऐसी कोई जगह नहीं है।

अर्जेंटीना उभरते बाजार में लौटा, फिर बाजार तक पहुंच खो बैठा

2021 में अर्जेंटीना का दर्जा घटाया जाना पाबंदियों, बाजार फिर से खोलने और दोबारा पाबंदियां लगाने के एक पहले के दौर के बाद हुआ। निवेशकों के लिए देश में पैसा लाना और बाहर ले जाना कठिन होने पर MSCI ने मई 2009 में उसका दर्जा उभरते बाजार से घटाकर सीमांत बाजार कर दिया था।

अर्जेंटीना ने दिसंबर 2015 में पूंजी और विदेशी मुद्रा पर लगी पाबंदियां हटानी शुरू कीं। निवेशक यह देखने के लिए समय चाहते थे कि बदलाव टिकेंगे या नहीं। MSCI ने जून 2018 में अर्जेंटीना को उभरते बाजार का दर्जा लौटाने का फैसला किया और यह बदलाव मई 2019 में लागू हुआ।

उस बहाली के कुछ ही महीनों बाद, सितंबर 2019 में पूंजी नियंत्रण फिर लागू कर दिए गए। ये नियंत्रण तय करते हैं कि पैसा देश में कैसे आ-जा सकता है, जिसमें यह भी शामिल है कि निवेशक स्थानीय मुद्रा बदल सकते हैं या निवेश से मिली रकम विदेश भेज सकते हैं या नहीं।

24 जून को प्रकाशित MSCI की 2021 वर्गीकरण समीक्षा में घोषणा की गई कि नवंबर 2021 की सूचकांक समीक्षा के साथ अर्जेंटीना को सीधे उभरते बाजार से स्टैंडअलोन दर्जे में भेजा जाएगा। विदेशी बाजारों में सूचीबद्ध शेयरों के जरिए निवेशक अर्जेंटीना के सूचकांक में बने रह सकते थे, लेकिन देश के भीतर लगी पाबंदियां मुख्य चिंता बनी रहीं।

MSCI की इंडेक्स मैनेजमेंट रिसर्च की वैश्विक प्रमुख और उसकी इंडेक्स पॉलिसी कमेटी की सदस्य क्रेग फेल्डमैन ने फैसले की वजह बताई:

हालांकि MSCI अर्जेंटीना इंडेक्स में केवल विदेशी बाजारों में सूचीबद्ध शेयर शामिल किए जा सकते हैं और इसलिए उसकी नकल करना संभव है, लेकिन पूंजी नियंत्रण लंबे समय से गंभीर बने हुए हैं और उनका कोई समाधान नहीं दिखता। यह स्थिति MSCI उभरते बाजार सूचकांक के बाजार तक पहुंच संबंधी मानदंडों के अनुरूप नहीं है।

मई 2019 में वापसी के बाद अर्जेंटीना का उभरते बाजार का दर्जा करीब ढाई साल रहा। उसका अनुभव बताता है कि MSCI यह क्यों देखता है कि निवेशक किसी बाजार का लगातार इस्तेमाल कर सकते हैं या नहीं, खासकर तब जब वे अपना पैसा निकालना चाहें।

अर्जेंटीना की संभावित वापसी पर निवेशकों में मतभेद

2021 में दर्जा घटाए जाने के बाद से अर्जेंटीना स्टैंडअलोन बना हुआ है। राष्ट्रपति जेवियर मिलेई की सरकार ने तब से विदेशी मुद्रा तक पहुंच और लाभांश विदेश भेजने के नियमों में ढील दी है, जबकि कुछ पाबंदियां धीरे-धीरे हटाने का काम जारी है।

विदेशी संस्थागत निवेशकों पर असर डालने वाली अहम पाबंदियां अब भी बनी हुई हैं। 23 जून को होने वाली वर्गीकरण समीक्षा से पहले के आकलनों में यह साफ दिखा कि निवेश फर्मों की वापसी की संभावना पर राय कितनी अलग-अलग है।

मॉर्गन स्टेनली का अनुमान था कि उभरते बाजारों में संभावित शामिल होने से करीब 5 अरब डॉलर का निवेश आ सकता है। उभरते बाजार बेंचमार्क में अर्जेंटीना का भार 0.28% और लैटिन अमेरिका सूचकांक में 4.1% हो सकता है। उसके रणनीतिकार निकोलाज लिपमैन ने 2028 की शुरुआत में संभावित समावेशन का अनुमान जताया। ये आंकड़े संभावित नतीजे बताते हैं, MSCI के किसी घोषित फैसले को नहीं।

अर्जेंटीना के कारोबार का पैमाना इस अनुमान को बड़ा बनाता है: उस आकलन में शेयरों का औसत दैनिक कारोबार 60 मिलियन डॉलर से कम था। संभावित 5 अरब डॉलर का निवेश उस दैनिक औसत से 83 गुना से भी अधिक होगा, हालांकि यह रकम एक ही सत्र में नहीं, बल्कि समय के साथ आएगी।

अर्जेंटीना के ब्रोकरेज बलांज कैपिटल में इक्विटी रिसर्च प्रमुख एजेकीएल फर्नांदेज का अनुमान था कि अर्जेंटीना स्टैंडअलोन बना रहेगा। उन्होंने अल्पकालिक निवेश मुनाफे के लिए आने वाले पैसे पर जारी नियंत्रण को मुख्य बाधा बताया:

उभरते बाजार में शामिल होने की समीक्षा शुरू हो सकती है, लेकिन अल्पकालिक मुनाफे के लिए आने वाले धन पर पूंजी नियंत्रण अब भी मुख्य मुद्दा है।

रूस को हटाने के बाद उसका सूचकांक भी बंद हुआ

रूस का पुनर्वर्गीकरण कहीं तेजी से हुआ। फरवरी 2022 में यूक्रेन पर उसके आक्रमण के बाद अंतरराष्ट्रीय निवेशकों को प्रतिबंधों, शेयर बेचने पर रोक, मॉस्को एक्सचेंज बंद होने और रूबल को विदेशी मुद्रा में बदलने में मुश्किलों का सामना करना पड़ा। कुछ रूसी बैंकों को SWIFT वित्तीय संदेश नेटवर्क से भी बाहर कर दिया गया।

MSCI ने 28 फरवरी, 2022 को परामर्श प्रक्रिया शुरू की। अधिकांश प्रतिभागियों ने कहा कि रूसी शेयर बाजार निवेश के लिए पहुंच से बाहर है और उसके शेयरों को उभरते बाजार बेंचमार्क से हटाने का समर्थन किया।

MSCI ने 2 मार्च को बदलाव की घोषणा की, जो 9 मार्च को कारोबार बंद होने के बाद लागू हुआ। रूस ने शुरुआत में स्टैंडअलोन श्रेणी में अपने सूचकांक बनाए रखे, जबकि उसके शेयर व्यापक उभरते बाजार बेंचमार्क से बाहर हो गए।

पहुंच संबंधी लगातार समस्याओं के कारण अगला कदम उठाया गया। MSCI ने नवंबर 2022 में घोषणा की कि वह सिर्फ रूसी प्रतिभूतियों वाले सभी सूचकांक 1 मार्च, 2023 से बंद कर देगा। इस तरह उन सूचकांकों के समाप्त होने से पहले रूस करीब एक साल तक स्टैंडअलोन बाजार रहा।

इसलिए बाहर किए जाने के बाद अर्जेंटीना और रूस के रास्ते अलग रहे। अर्जेंटीना ने अपना देश-विशेष सूचकांक बनाए रखा और व्यापक बेंचमार्क में लौटने की संभावना भी रही। रूस पर जारी पाबंदियों के कारण MSCI ने उसके विशेष सूचकांकों की गणना बंद कर दी।

स्टैंडअलोन के रास्ते का एक और उदाहरण पाकिस्तान

पाकिस्तान पहली बार वैश्विक वित्तीय संकट के दौरान सीधे उभरते बाजार से स्टैंडअलोन बना। अगस्त 2008 में कराची स्टॉक एक्सचेंज ने ऐसा न्यूनतम मूल्य तय कर दिया जिसके नीचे शेयर 27 अगस्त की बंद कीमतों से कम पर नहीं बेचे जा सकते थे।

इस नियम ने निवेशकों के बेचने की कोशिश के बीच कीमतों को नीचे जाने से रोक दिया। कई महीनों तक कारोबार लगभग ठप रहा, जिससे निवेशकों के लिए अपनी हिस्सेदारी बेचकर पैसा निकालना मुश्किल हो गया।

MSCI ने 10 दिसंबर, 2008 को घोषणा की कि पाकिस्तान 31 दिसंबर को कारोबार बंद होने के बाद उभरते बाजारों से बाहर हो जाएगा। पाकिस्तान सूचकांक को स्टैंडअलोन के रूप में बनाए रखा गया। मूल्य सीमा हटने और कारोबार में सुधार शुरू होने के बाद, MSCI ने फरवरी 2009 में सीमांत बाजारों में शामिल करने पर परामर्श किया और मई में बदलाव लागू कर दिया।

जून 2016 के फैसले के बाद मई 2017 में पाकिस्तान उभरते बाजारों में लौट आया। नवंबर 2021 में उसका अगला दर्जा घटाकर सीमांत बाजार किया गया, लेकिन इस बार वजह अलग थी: बहुत कम शेयर जरूरी आकार और तरलता मानकों पर खरे उतरे।

MSCI की 2021 समीक्षा के मुताबिक, नवंबर 2019 से उसके पाकिस्तान कवरेज में कोई भी प्रतिभूति उभरते बाजार के आकार और तरलता संबंधी मानकों पर खरी नहीं उतरी थी। सूचकांक में जरूरी तीन घटक बनाए रखने के लिए नवंबर 2018 से विशेष निरंतरता नियमों का इस्तेमाल किया जा रहा था। उस समय पाकिस्तान बाजार तक पहुंच के मानकों पर खरा उतरता था।

बाद के पुनर्वर्गीकरण से जुड़े अनुमानों के मुताबिक, निष्क्रिय उभरते बाजार फंडों से 100 मिलियन से 150 मिलियन डॉलर की बिक्री की उम्मीद थी। बदलाव से पहले विदेशी निवेशकों की शुद्ध बिक्री करीब 730 मिलियन डॉलर से अधिक रही। कमजोर तरलता के कारण दर्जा घटने का एक और उदाहरण मोरक्को है: वह 2013 में सीमांत बाजार बना और अब भी उसी श्रेणी में है।

तीनों उदाहरणों की अहम तारीखें

अर्जेंटीना, रूस और पाकिस्तान अलग-अलग क्रम से स्टैंडअलोन बने। इन तारीखों से रूस को तेजी से बाहर किए जाने और अर्जेंटीना के हाल में बहाल दर्जे के धीरे-धीरे खत्म होने की प्रक्रिया, दोनों का पता चलता है।

• 31 दिसंबर, 2008: कारोबार पर पाबंदियों के बाद पाकिस्तान उभरते बाजारों से बाहर होकर स्टैंडअलोन बनता है।
• मई 2009: पाकिस्तान सीमांत बाजारों में शामिल होता है; अर्जेंटीना भी उभरते बाजार से सीमांत बाजार बनता है।
• मई 2017: पाकिस्तान उभरते बाजारों में लौटता है।
• मई 2019: अर्जेंटीना उभरते बाजारों में लौटता है; सितंबर में पूंजी नियंत्रण फिर लागू हो जाते हैं।
• नवंबर 2021: अर्जेंटीना स्टैंडअलोन बनता है; पाकिस्तान उभरते बाजार से सीमांत बाजार में जाता है।
• 9 मार्च, 2022: कारोबार बंद होने के बाद रूस का उभरते बाजार से स्टैंडअलोन में जाना लागू होता है।
• 1 मार्च, 2023: MSCI सिर्फ रूसी प्रतिभूतियों वाले सभी सूचकांक बंद करता है।

इंडोनेशिया के प्रस्तावित बदलाव की समयसीमा रूस की आपातकालीन प्रक्रिया से लंबी है। निवेशकों से 30 अप्रैल, 2027 तक राय मांगी जाएगी और 30 जून तक फैसला होना है। MSCI आम तौर पर जून में बाजार तक पहुंच की अपनी वार्षिक समीक्षा प्रकाशित करता है, जो वार्षिक वर्गीकरण समीक्षा से कुछ ही समय पहले होती है।

इंडोनेशिया में चिंता का केंद्र स्वामित्व और कारोबार

इंडोनेशिया 1989 से MSCI का उभरता बाजार रहा है। स्टैंडअलोन वर्गीकरण का मौजूदा प्रस्ताव इससे पहले उसे सीमांत बाजार में भेजने के कम गंभीर प्रस्ताव के बाद आया है।

MSCI की चिंताएं इस बात पर केंद्रित हैं कि क्या निवेशक पता लगा सकते हैं कि शेयरों का वास्तविक मालिक कौन है, कितने शेयर सचमुच कारोबार के लिए उपलब्ध हैं और क्या बाजार कीमतें स्वतंत्र लेनदेन को दर्शाती हैं। संदिग्ध समन्वित कारोबार और नियमों को पर्याप्त रूप से लागू न किए जाने से इनका आकलन कठिन होता है।

फ्री फ्लोट किसी कंपनी के उन शेयरों का हिस्सा है जो नियंत्रक मालिकों या सूचकांक नियमों के तहत बाहर रखे गए अन्य हिस्सेदारों के पास होने के बजाय सार्वजनिक कारोबार के लिए उपलब्ध होते हैं। अगर अलग-अलग दिखने वाले शेयरधारक आपस में जुड़े हों, तो निवेशकों के लिए सचमुच उपलब्ध शेयरों की संख्या अनुमान से कम हो सकती है।

इंडोनेशियाई अधिकारियों ने जानकारी सार्वजनिक करने की शर्तें सख्त की हैं और न्यूनतम फ्री फ्लोट बढ़ाने की योजनाएं बताई हैं। 16 अक्टूबर को नियामक ने तीन शेयरों में कथित हेरफेर से जुड़े दंडों की भी घोषणा की। MSCI की परामर्श प्रक्रिया में ऐसे सबूत मांगे जा रहे हैं कि सुधार पूरे बाजार में असरदार साबित हो रहे हैं।

सार्वजनिक शेयरधारिता की शर्तों के मामले में भारत एक तुलना पेश करता है। उसके नियमों में न्यूनतम सार्वजनिक शेयरधारिता 25% अनिवार्य है, जिसे 10% से बढ़ाया गया है। साथ ही स्वामित्व के खुलासे और विदेशी निवेश तक पहुंच में भी बदलाव किए गए हैं। MSCI के उभरते बाजार सूचकांक में भारत का भार 2019 में 8.5% से बढ़कर 2025 में 15.3% हो गया, यानी 6.8 प्रतिशत अंक की वृद्धि। सूचकांक में भार शेयर कीमतों, कंपनी के आकार और दूसरे बाजारों के घटनाक्रम से भी बदलता है।

दबाव शेयर बाजार से आगे कैसे फैल सकता है

बैंकों का अनुमान है कि इंडोनेशिया को हटाने से निष्क्रिय फंडों से 3 अरब से 6 अरब डॉलर तक की निकासी हो सकती है। जेपी मॉर्गन का अनुमान 4.8 अरब डॉलर है, जबकि UBS ने चेतावनी दी कि सक्रिय निवेशक 15 अरब डॉलर और निकाल सकते हैं। ये अनुमान फैसले और उसके बाद निवेशकों के व्यवहार पर निर्भर करते हैं।

जेपी मॉर्गन के अनुसार, 2025 के अंत में इंडोनेशिया का बेंचमार्क भार 1.2% था, जो घटकर 0.46% रह गया। हटाए जाने के समय अर्जेंटीना का भार 0.12% था। इसलिए अभी बेंचमार्क में इंडोनेशिया का हिस्सा अर्जेंटीना के हटाए जाने के समय के हिस्से से करीब 3.8 गुना है, जिससे सूचकांक में उसके बाहर होने का शुरुआती असर बड़ा होगा।

16 अक्टूबर की प्रतिक्रिया मुद्रा और सरकारी कर्ज बाजारों तक पहुंची। रुपिया कमजोर होकर प्रति अमेरिकी डॉलर 18,000 के पार चला गया। सरकारी बॉन्ड की यील्ड बढ़ी: एक साल में परिपक्व होने वाले कर्ज की यील्ड 9.1 आधार अंक बढ़कर 6.8% और 10 साल में परिपक्व होने वाले कर्ज की यील्ड 3.2 आधार अंक बढ़कर 7.28% हो गई। एक आधार अंक एक प्रतिशत अंक का सौवां हिस्सा होता है।

यील्ड बढ़ने पर बॉन्ड की कीमतें गिरती हैं। यील्ड में लगातार वृद्धि से सरकार के लिए नया कर्ज लेना महंगा हो सकता है, जबकि रुपिया कमजोर होने पर डॉलर में कीमत वाले आयात महंगे हो जाते हैं। इंडोनेशियाई शेयरों से विदेशी निवेशक इस साल पहले ही 110.7 ट्रिलियन रुपिया निकाल चुके थे।

कंपनियों के लिए वित्त जुटाना भी महंगा हो सकता है। सिटी ने चेताया कि राज्य से जुड़ी कंपनियों के लिए पैसा जुटाना मुश्किल होने पर सरकार को खुद अधिक खर्च उठाना पड़ सकता है या निवेश घटाना पड़ सकता है।

जकार्ता में बैंक दानामोन इंडोनेशिया के अर्थशास्त्री इरमान फैज ने बताया कि यह झटका अर्थव्यवस्था तक मुख्य रूप से किस रास्ते से पहुंच सकता है:

हमारा अनुमान है कि व्यापक आर्थिक असर मुख्य रूप से अप्रत्यक्ष होगा, और बाहरी वित्तपोषण इसका सबसे तात्कालिक प्रसार माध्यम बनेगा।

परामर्श अवधि खत्म होने से पहले इंडोनेशिया का तत्काल काम भरोसेमंद स्वामित्व जानकारी, विश्वसनीय कारोबार और प्रभावी नियम-पालन का सबूत देना है। अर्जेंटीना की पाबंदियां, रूस की बाजार तक अवरुद्ध पहुंच और पाकिस्तान में कारोबार का ठप होना उन व्यावहारिक समस्याओं को दिखाते हैं जिन पर MSCI पहले कार्रवाई कर चुका है। इंडोनेशिया का फैसला इस बात पर निर्भर करेगा कि MSCI जिन स्थितियों की जांच कर रहा है, उनमें निवेशक उसके बाजार का भरोसे के साथ इस्तेमाल कर सकते हैं या नहीं।

मुख्य बातें

• MSCI के स्टैंडअलोन दर्जे में भेजने पर परामर्श के दौरान इंडोनेशिया उभरता बाजार बना रहेगा।
• राय देने की अंतिम तारीख 30 अप्रैल, 2027 है और अंतिम फैसला 30 जून, 2027 तक आने की उम्मीद है।
• स्टैंडअलोन सूचकांक MSCI के व्यापक उभरते और सीमांत बाजार सूचकांकों से बाहर होते हैं।
• लंबे समय तक पूंजी नियंत्रण के बाद अर्जेंटीना नवंबर 2021 में स्टैंडअलोन बना।
• रूस मार्च 2022 में स्टैंडअलोन बना; उसके विशेष MSCI सूचकांक मार्च 2023 में बंद कर दिए गए।
• पाकिस्तान दिसंबर 2008 में सीधे स्टैंडअलोन बना और फिर मई 2009 में सीमांत बाजारों में शामिल हुआ।
• बैंकों का अनुमान है कि हटाने का फैसला लागू होने पर इंडोनेशिया से निष्क्रिय फंडों के 3 अरब से 6 अरब डॉलर तक निकल सकते हैं।